High Frequency Trading

Voy a explicar en qué consiste el High- Frequency Trading y cuál es la problemática y riesgos que conlleva. Para ello dedicaremos dos estudios, este es el primero de ellos. Es interesante que lo conozcas para que vayas comprendiendo cómo funcionan los mercados desde sus múltiples ángulos.

 

1. Introducción

 

2. ¿Qué es el High-frequency trading?

El high-frequency trading (HFT) o negociación de alta frecuencia es un tipo de trading que se lleva a cabo en los mercados financieros utilizando potentes ordenadores y algoritmos de forma automatizada. Lo que antes se hacía a mano, comprando y vendiendo valores (acciones, futuros, divisas, etc) el HFT lo ha automatizado; se programan una serie de algoritmos informáticos para que den las órdenes de compra y venta en función de los parámetros establecidos. La característica distintiva es la velocidad de procesamiento; las operaciones duran fracciones de segundo.

Aunque no se ha dado a conocer al público en general hasta hace escasamente 5 años, la SEC de los Estados Unidos autorizó el intercambio electrónico de valores en 1998, con lo que al menos lleva desde ese momento funcionando.

En los primeros años el tiempo de procesamiento de una ejecución electrónica (comprar o vender algo) era de unos segundos. En la actualidad esto se ha reducido a milisegundos para la fibra óptica y recientemente a microsegundos a través de ondas entre torres de control. En un microsegundo de latencia estaríamos ante velocidades cercanas a la velocidad de la luz. Para que nos hagamos a la idea, un microsegundo es la millonésima parte de un segundo, es decir, en un segundo se podrían realizar hasta 1.000.000 operaciones. Como se ve en la imagen adjuntada, las líneas de comunicación con las bolsas se llevan mediante fibra óptica aunque también se está estudiando la posibilidad de hacerlo mediante ondas para que vaya más rápido. De hecho alguna empresa ya lo hace, aunque tiene el riesgo de interferencias.

El volumen total de las transacciones en las bolsas realizado por HFT en Estados Unidos supone entre un 60% y un 73% (depende de los estudios realizados hasta el momento), pudiendo ser superior en determinados picos. En Europa es menor, en torno al 40%, siendo la plaza londinense la que más opera mediante máquinas.

A continuación el famosísimo video de NANEX de 2 minutos Rise Of The Machines sobre la evolución del volumen de trades llevados a cabo por los HFT, desde 2006 a 2013. Da auténtico vértigo. Solo viendo este vídeo y un par de gráficos se puede entender todo. Hasta el segundo 18 no hay actividad, en 2006 no había nada y en 2007 comienza a mitad de año.

Atención:

El problema del HFT es que está modificando la morfología de los mercados, su textura es diferente. Las máquinas están expulsando a las personas, pero no porque sean mejores como veremos más adelante, si no por las prácticas fraudulentas en su operativa.

 

3. Skimming

La práctica habitual de las máquinas es colocar un grupo de órdenes de compra ó venta a un precio (trades) para luego cancelarlas, sin que se lleguen a ejecutar en el mercado. Como ven antes que el resto las órdenes de compra y venta del resto de operadores, lanzan órdenes para hacer subir o bajar de forma deliberada su precio, de manera que siempre ejecutan sus órdenes a mejores precios. Teniendo en cuenta que pueden realizar decenas de miles de operaciones en 1 segundo el resultado sobre los precios puede resultar desde una manipulación gigantesca a una catástrofe.

Como se aprecia en el gráfico contiguo, los trades cancelados -los quotes (en rojo)- son enormes, sin embargo los trades realmente ejecutados en el mercado (en azul) permanecen bastante constantes. ¿Qué quiere decir esto? Que los millones de operaciones en rojo son operaciones para manipular el mercado. De hecho no llegan a ser operaciones.

 

Los puntos A, B y C son los de mayor lanzamiento de órdenes que no llegan al mercado (órdenes de manipulación –quotes-), ¿queréis saber que momentos fueron esos?

Date

Event

Quotes
(millones)

Trades
(millones)

2000 Mercado alcista “.com”

5

3

A 10-Oct-2008 Crisis financiera

1,018

83

B 06-May-2010 Flash Crash

1,112

65

C 08-Aug-2011 Bajada categoría rating U.S.A

2,297

74

Se trata de millones de transacciones en fracciones de centavo y fracciones de acciones.

El famoso periodista financiero Michael Lewis, una de las voces mas autorizadas en este tema, que acaba de publicar Flash Boys (fenómeno del que hablo en mi libro) donde habla sobre el HFT el famoso Flash Crash, dijo hace poco que “el trading de alta frecuencia, junto la U.S. Stocks Exchange y los grandes bancos, han manipulado los mercados en su propio favor”. Como él muchos analistas, inversores y traders independientes de prestigio vienen denunciando esto desde hace algún tiempo.

Como todos sabemos el trading y la inversión es un juego de suma cero, lo que gana uno lo pierde otro (mas o menos porque la diferencia se la lleva el bróker mediante comisiones). Cuando los HFT ganan, los inversores lo pierden. Esto es lo que algunos denominan Skimming, ver las cosas antes que los demás y ganar la partida al resto. El skimming es una técnica de lectura para poder leer tres o cuatro veces más rápido leyendo de una forma no lineal, a modo escaneo rápido, todos lo hacemos al leer noticias. Lo que hacen los HFT no es trading, es skiming, ellos no arriesgan, leen más rápido y manipulan las decisiones del resto mediante fracciones de céntimos de dólar. Lo que caracteriza al skimming es la habilidad del HFT para ver las órdenes de otras personas, ir sobre ellas y venderles exactamente el mismo valor que demandan a un precio ligeramente superior.

El fundador de Tradebot, una de las mayores firmas de HFT, afirmó dos cosas alarmantes;

– su firma no había perdido un solo día en 4 años y,

– el tiempo medio que mantenía una inversión abierta era de 11 segundos

Matemáticamente (física y científicamente) es imposible que alguien acierte siempre. Y cuando algo es imposible, una de dos, o es un milagro bíblico o alguien está haciendo trampas sin que se le vea.

¿Cómo es posible que una de las firmas más grandes de HFT (recuerden 70% de volumen negociado) ejecute millones y millones de órdenes durante 4 largos años y no pierda un solo día? Como dice el prestigioso analista independiente Barry Ritholz (The Big Picture) “La respuesta inmediata es que no se trata de trading, se trata de skimming. Yo le llamo trampa legalizada. El high-frequency trading es un impuesto sobre los inversores, fomentado por los intercambios y permitido por la SEC. Es la primera apariencia de algo inapropiado”.

Este analista apunta que los comentarios de Lewis en los medios de comunicación son una buena noticia porque tiene una audiencia muy grande ya que es un cronista prestigioso, una eminencia en estos temas. Nos aconseja dos libros; “Dark Pools: The Rise of the Machine Traders and the Rigging of the U.S. Stock Market”, de Scott Patterso y para un punto de vista más práctico “Broken Markets: How High Frequency Trading and Predatory Practices on Wall Street are Destroying Investor Confidence and Your Portfoliode Sal L. Arnuk and Joseph C. Saluzzi.

 

4. Investigación del FBI

En 2014 el FBI abrió una investigación a las empresas de HFT (ellos le llaman High-speed trading) para ver si estaban cometiendo un delito de tráfico de información privilegiada. La investigación se inició hace un años y todavía estaría sin terminar. Entre los tipos de trading bajo sospecha está el que he descrito antes enviar órdenes y cancelarlas falseando el recorrido del precio. Otra de las prácticas investigadas es la emisión de órdenes para crear pistas falsas y engañar al resto de operadores. Operar por delante de otros inversores y especuladores en base a información que otros participantes de mercado no pueden ver se considera utilización de información privilegiada. Según un portavoz del FBI al Wall Street Journal ” hay una gran preocupación de que los operadores de alta frecuencia estén recibiendo material de información no pública antes que los demás y operando con ello”.

La Comisión de Negociación de Futuros de Materias Primas y la Comisión de Bolsa y Valores está investigando los vínculos entre los operadores de alta velocidad y las principales bolsas, examinando si las empresas están recibiendo un trato preferencial que pone a otros inversores en desventaja. Para el FBI , la investigación constituye una nueva manera de usar información privilegiada; la velocidad. Debido a que las operaciones de alta velocidad son ejecutadas por programas de ordenador (algoritmos autómatas), a menudo es más difícil de detectar actividad ilegal y poder probar que fueron ejecutadas intencionalmente.

Funcionarios del FBI dijeron que están buscando patrones en el mercado que puedan revelar si alguna de las actividades de negociación en cuestión violan la ley. Deben demostrar también que esas operaciones se realizaron con intención fraudulenta, lo que es mucho más complicado.

Una de las prácticas que están investigando más intensivamente a brókeres concretos es la práctica de utilizar las órdenes que enviamos los inversores/traders para la apertura del día siguiente, el llamado after-hour trading (órdenes enviadas después del cierre y que se ejecutan al día siguiente); para ellos es muy sencillo, ven las órdenes y sobre ello compran venden antes. Por estas razones es fundamental ir a brokers consolidados de máxima garantía. Otro día hablaremos de los market maker. Entre las empresas que están siendo investigadas se encuentran fondos y planes de pensiones.

Lo que están investigando es que estas prácticas están distorsionando el mercado de futuros, llevando a cabo también otra práctica conocida como operaciones de lavado; compro yo y le vendo a mi compañero de mi misma firma. Así suben o bajan precios y en ese intervalo entran nuevos trades a los que les sacan beneficio. Esta si que es un técnica conocida y viene del mundo del trading manual, y no lo digo yo, lo dice un ex operador de alta frecuencia, un tal Haim Bodek (ex Goldman Sachs y UBS) según el WSJ que fue el que denunció a la SEC tales prácticas.

 

5. Argumentos a favor y argumentos en contra

Argumentos a favor que esgrimen sus defensores:

– Ha llenado los mercados de liquidez

– Los costes del trading (comisiones y spreads) se han reducido

– Las discrepancias en precios se han reducido

– Ha permitido que los mercados financieros sean más eficientes porque sus precios reflejan mejor el valor de los activos financieros

Argumentos en contra:

– La liquidez de la que hablan es irreal. No existe.

– La reducción de spreads es a costa de que pierda la mayoría de la gente en detrimento de unos pocos.

– La anticipación en ver los precios la convierten en utilización de información privilegiada frente al resto de agentes, constituyendo un delito.

– Introducen excesiva volatilidad.

– Han modificado el comportamiento de los índices y activos financieros

– Aumentan el riesgo de caídas sistémicas, los riesgos se vuelven sistémicos e incontrolables.

Los mercados financieros nunca han estado libres de problemas y hasta la llegada de la utilización de los ordenadores se sucedían grandes errores en los precios debido a que se hacía manual. Los ordenadores aparecieron en escena en la década de los 60, aunque no se comenzaron a utilizar en el trading hasta el año 1975, año en el que el Congreso de los Estados Unidos creó un “national market system” para unir todas los lugares donde se comerciaban productos financieros en el país. El ordenador personal en los años 90 y su posterior bajada de costes propia del ciclo natural de la innovación junto con internet hizo que aparecieran plataformas electrónicas que bajaron los costes de la operativa. En los últimos años el acceso a los mercados financieros y transaccionar con sus productos se ha hecho mucho más asequible y barato para cualquier persona con unos euros ahorrados. Las nuevas tecnologías, los ordenadores más baratos y potentes, la red con su banda ancha y el comercio electrónico han hecho que las comisiones de operar se reduzcan drásticamente, bajando las barreras de entrada al mundo financiero y dando acceso a un público mucho más amplio; cualquier persona con una cuenta corriente y un ordenador conectado a internet puede estar en el mercado operando contra cualquier institución.

Pero esto no ha sido gracias al HFT. El HFT vino muy tarde, cuando toda esta democratización de la operativa financiera se había abierto a todo el mundo. El HFT es otra cosa, que vino para aprovecharse de esa evolución democrática de los mercados y ganar a costa de todas esas personas que estaban dentro. No debemos olvidar que las transacciones electrónicas y el mundo online es una cosa y el HFT es otra, simplemente una forma de utilizar a la primera, de parasitarla.

El club de los High-Frequency Traders está compuesto por no más de 200 empresas que se encuentran fuera del foco de Wall Street, algunas tienen muchos empleados otras casi ninguno, depende si son hedge funds, institucionales grandes o empresas de HFT puro donde la mayoría son informáticos y físicos.

 

6. El HFT como nuevo intermediario: el market-taking

Desde los inicios del comercio en las bolsas siempre ha habido un intermediario, un corredor, alguien que ha mediado entre el comprador y el vendedor del activo a negociar. Con la ampliación y crecimiento de los mercados financieros estos fueron creciendo llegando a un mayor número de agentes. Con la mejora tecnológicas y la potencia y complejidad de la red y su configuración estamos asistiendo a la sustitución de estos intermediarios tradicionales por una clase de agentes compradores y vendedores; los HFT. Son códigos informáticos que han sustituido a los primeros, se les llama algobots (algoritmos informáticos).

Tradicionalmente el intermediario negocia (arbitra) entre lo que ofrece el comprador (ask) y lo que te pide o está dispuesto a cobrar el vendedor (bid), en esa diferencia de precios es donde gana dinero el intermediario o corredor, que hasta ahora era realizado por brokers bancarios.

El tema es que ahora esas diferencias entre compradores y vendedores, los spreads, se han reducido muchísimo debido a la mejora tecnológica y la globalización de los mercados financieros. Ahí es donde entra el HFT. Veamos los dos siguientes gráficos sacados de un paper muy interesante (E.Budish de la univ. de Chicago y J-Smith de la univ. Maryland):

 

Es el mismo gráfico en un marco temporal de 1 minuto y de 250 milisegundos. Se trata del futuro del Standard & Poors. La línea azul es el precio del futuro sobre el índice y la línea verde el precio al que efectivamente se ha negociado. En el gráfico de minutos está casi perfectamente correlacionado pero si nos bajamos a los milisegundos se ve mayor diferencia. El trading electrónico y la decisión en 2001 de transaccionar en facciones de centavo han hecho que en las últimas dos décadas el spread bid-ask haya bajado muchísimo y se haya hecho más preciso. Desde la introducción de los HFT esta horquilla se ha reducido 3 puntos básicos, pero en los 20 años anteriores el trading electrónico y las fracciones de centavo hicieron que bajar 90 puntos básicos. El problema que se señala es que no se sabe cual es el beneficio real en esto de la introducción de los HFT; esa pequeña ganancia en la horquilla hay que contrarrestarla con las pérdidas que sufren los no HFT, es decir, el 99,9% de los actores del mercado. De aquí se desprenden 3 problemas que apuntan en este artículo:

No es market-making, es market-taking

Un market maker es la contraparte que compra o vende lo que tu vendes o compras. Generalmente son instituciones financieras, son la contrapartida necesaria para que el resto de agentes como tu y como yo podamos operar. La operativa del HFT es la siguiente; tu das una orden de compra, ella detecta esa orden y unos milisegundos antes compra todas las posiciones relativas a esa orden para posteriormente vendertelas un poquitín por encima (generalmente una fracción de centavo). En este caso el HFT no es market-maker, simplemente ha tomado el mercado (market-taking) y ha ganado a costa de tu compra en el mercado. En el intervalo del segundo ellos no aparecen, solo toman ese beneficio como si tu hubieras transaccionado con aquel al que le han comprado las posiciones. Esto es relatado en el libro “Flash Boys” de Michael Lewis.

Nadie quiere perder contra un robot

Los robots de los HFT han eliminado de los mercados a los traders tradicionales o discrecionales. Después de los acontecimientos sufridos desde su llegada estos últimos simplemente no quieren entrar en los mercados donde saben que se mueven, es lo que en economía se denomina “selección adversa”. Esto incluye a los propios HFTs contra otros HFTs. La lucha entre algobots no suele terminar en trades efectivos sino en quotes, órdenes falsas. Por esta razón el volumen total de lo HFT entre 2009 y 2012 ha bajado del 61% al 51%, se ha reducido la liquidez pero la volatilidad intradiaria se mantiene.

Dinero y talento malgastados

Cada metro de fibra óptica invertido suponen cientos de millones de euros, para los HFT cada metro que salvan de distancia suponen 3 milisegundos de tiempo (1 milisegundo = velocidad de la luz) así que están constantemente invirtiendo millonadas en ganar milisegundos de donde sea, es una carrera por la velocidad. En el fondo no tiene demasiado sentido, todo el talento invertido en velocidad sobre procesos cuasidesconocidos; lo que haga una determinada empresa o la salud económica de una empresa poco nos dirán sobre su marcha en el corto plazo en bolsa. Las razones de inversión se vuelven sin sentido en cierta forma.

Al final nos encontramos con que los HFT expulsan a miles de inversores y una gran parte de esas ganancias vía pérdidas de un gran grupo de inversores y especuladores se lo gastan en ganar milisegundos para ver antes que otras máquinas los datos del mercado, no habiendo cambiado el coste de transaccionar desde 2005 a 2011 pese a haber bajado el spread que hemos visto al inicio de 97 milisegundos a 7 milisegundos. Una especie de locura que no sirve para que el mercado se beneficie, ni mucho menos.

Los principales High Frequency Traders del mercado son Goldman Sachs Group Inc, Citadel Investment Group LLC (uno de los hedge fund mas importantes del mundo, son de Chicago), UBS, Renaissance Tehnologies, Getco LLC, Knight Capital Group, Jane Street Capital LLC, Hudson River Trading LLC, Wolverine Trading LLC y Jump Trading LLC. La mayoría de ellos están dentro de la investigación del FBI.

 

7. Trading algortimico, algoritmo y maquinas

A continuación la charla TED de la que te hablo en el vídeo de introducción. Para activar los subtítulos en español a la derecha abajo.

“Cómo los algoritmos están dando forma al mundo” (2011)

 

8. Repercusiones: episodios reales

Las probabilidades de error paralizan el trading y la confianza de los inversores. Los HFT están destrozando a los gestores de carteras, a los analistas y traders. El portfolio de mucho de estos profesionales está siendo machacados. Los siguientes gráficos nos ayudarán a comprenderlo.

 

En este documento examinan las transacciones del future mini del S&P500 durante el mes de Agosto de 2010 viendo el código de identificación de cada usuario. Es contundente; los HFTs ganan 23 millones de dólares a costa de los traders oportunistas, traders institucionales en base a fundamentales, pequeños traders independientes y market-makers no-HFT.

Baron_Brogaard_Kirilenko

Lo que sucede durante 1/2 segundo en la cotización de la compañia estadounidense Johnson&Johnson (2 de mayo de 2013). Lo que aparece en 5,5 minutos es lo que tardas en abrir y cerrar los ojos.

 

Rápido, costoso y fuera de control:

 

 

Flash Crash de 2010, que afectó a 148 valores de la bolsa americana, algunos de ellos grandes compañías (Alcoa, Wells Fargo, AT&T):

 

 

Mini Flash Crash de marzo de 2013, que afectó a una docena de valores, entre ellos Apple y Berkshire Hathaway (Warren Buffet):

 

Al mes siguiente pasó algo parecido en Google:

 

En octubre Wall Mart:

 

Y cuando me metí a mirar el futuro del oro me encontré esto (febrero de 2014):

 

9. Material de apoyo

Libro recomendado -> “Flash Boys” de Michael Lewis https://goo.gl/kfotoU

Sitio web para ver investigación -> NANEX http://www.nanex.net/

Empresa referente en Europa -> Flow Traders https://www.flowtraders.com/

Estudios (papers):

The Flash Crash: High-Frequency Trading in an Electronic Market (2018) https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1686004

Buy Low Sell High: A High Frequency Trading Perspective (2015) https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1964781

High Frequency Trading and the New-Market Makers(2013) https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1722924

High-Frequency Trading (2011) https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1858626

High-Frequency Trading, Stock Volatility, and Price Discovery (2010) https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1691679